背景介绍： 2015 年 6 月 23 日 ，美国密苏里州立大学—圣路易斯蔣彦士中国研究基金教授冯鸿玑在002cc白菜资讯422会议室为002cc白菜资讯的师生们做了题为“The Offshore Renminbi (RMB) Bonds: Research and Update”的报告，本次报告是以冯鸿玑教授关于人民币离岸金融债券的研究成果为基础的。本篇简报报告这次讲座的内容。

香港的人民币离岸金融债券市场又叫点心债券市场，很多中国大陆的企业在这里发行人民币债务工具，包括CD、浮动利率债券和固定利率债券等。五年前我们发现这个市场正处于强势的增长之中，因此开始研究离岸的人民币债券市场。我们花费了很多时间收集有关点心债券的数据，理解这个市场的背景和发展，几年来不断改变研究方法，调整研究重心，获得了许多研究成果，先后发表了七篇相关论文，并出版一本关于点心债券的著作。

离岸人民币债券是在中国大陆以外的地区发行的人民币债券。最初的离岸人民币债券是在1997年的香港发行的，因此又叫“点心债券”，而在台湾发行的人民币债券则称为“宝岛债券”，除了这两地，伦敦、新加坡也是常见的离岸人民币的发行市场。在这四个市场中，香港的点心债券市场是离岸人民币债券发行量最大的市场，台湾的市场发展也很快，尽管其只拥有少量的离岸人民币存款。2007年香港点心债券的出现实际上是为了推动人民币国际化的一种战略，早在2003年离岸人民币存款市场就已经在香港建立起来了。那之后的2010年7月香港建立了跨境人民币贸易结算试点，并成立了离岸人民币外汇市场（CNH）。2011年8月中国以外的企业被允许在香港发行点心债券，2012年5月中国大陆的非金融机构也获得许可，使得点心债券市场得到了迅速的发展，到目前为止点心债券市场仍是离岸人民币债券的主导市场。

近几年的离岸人民币债券市场也有新发展。在这个市场上出现了各类发行人：政府、准主权实体、香港的蓝筹股公司、H股上市公司和跨国公司等。不同的发行机构发行的债券风险也不一致，政府发行的债券风险毋庸置疑是最低的，接下来势投资级的债券、高收益的债券，然后是新兴市场发行的债券。国际金融公司（IFC）在2014年发行了第一支绿色债券，期限长达20年；工行亚洲则发行了巴塞尔协议标准降级次级人民币债券。

2010年至2011年间，当中国政府放松了点心债券发行的法律规定之后，市场得到了飞速的发展。从我们的数据中可以看出，从2011年开始，收益率有一个显著地上升，并且期限也在上升，大部分都是三年及三年以上。发行者开始延长点心债券的期限，2到3年期限的债券占到了点心债券发行量的80%。下面我们从发行者、交易场所分布、投资者这几个方面来全面了解一下点心债券。

我们发现了点心债券的发行者构成在这几年中也发生了较大的变化。最先开始的发行者是中国政府或者是国有企业，如中国进出口银行和宝钢等。随后是离岸中国公司，如远东宏信和中石油；中国香港企业，如香港地铁、东亚银行等；中国高收益率的发行者，如中国山水电子、中国春天百货等；跨国公司，如麦当劳；超国家的机构，如国际金融公司、亚洲开发银行等；跨国银行，如德国复兴信贷银行、汇丰银行等。总之，2011年之后点心债券的发行者呈现出多样化的趋势。发行者所处的行业也是多样化的：房地产/地产发展、汽车制造商、化共业、金属行业、消费品行业、建筑业、电子工业、林业、造纸业等。

超过一半（51%）的点心债券是在交易所发行的。从点心债券发行数量和人民币数额来看，排在前5的交易所有中国香港、新加坡、卢森堡、伦敦和都柏林。其中，德国交易所占2%的点心债券发行量和3%的人民币发行量。2013年至2014年这两年间，债券至少在一家交易所交易的比例不断上升。

点心债券的投资者最开始是香港的零售投资商、私人银行客户和商业银行。至今，越来越多的全球机构投资者对点心债券产生极大的兴趣，包括资产和基金经理、保险公司等。

点心债券具有很大的发展潜力。首先是离岸人民币池的不断增长。得益于香港人民币存款的增加和点心债券的成熟，未来对离岸人民币债券的需求将会扩大。台湾人民币存款也在飞速增长，与此同时台湾债券在发行规定放松后也开始了飞速发展。其次，用于贸易支付的人民币也在增长。人民币国际间的支付量从2013年的13名，上升到2014年的5名，并且有待继续提升。

尽管有如此多的优势，点心债券仍然面临着诸多挑战。首先是与其他的货币债券一样，离岸人民币债券是一种货币的代替。其次是人民币贬值将会对其产生较大的影响。最后是政府在点心债券的发展中发挥了巨大的推动作用，若未来缺乏中国政府的支持将可能面临损失。除此之外，还有因投资者倾向于购买并持有，所有具有低的流动性；回购债券市场发展还不完善；缺乏对冲工具等。

总的来说，我们发现离岸人民币债券市场发展到了一定的规模。其中，香港是主要的市场，但其他市场的发展也不容小觑。未来将会有越来越多的跨国企业、超国家机构和主权政府为了在中国的融资需求和业务发展需要发行离岸人民币债券。未来离岸人民币债券对投资者将会有更大的吸引力。

林智、施淑珍整理